Zinsen: Sparer werden künftig doppelt leiden, warnt Finanz-Profi

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Wegen der niedrigen Zinsen gibt es aus Sicht des Vermögensverwalters Bert Flossbach keine Alternative zu Aktien. Denn Flossbach erwartet, dass die Zinsen auf absehbare Zeit nicht steigen werden. Sie treffen aus seiner Sicht die Sparer gleich doppelt: durch wenig Rendite fürs Ersparte und steigende Preise durch mehr Konsum.

FOCUS-MONEY: Herr Flossbach, wann haben Sie zuletzt jemandem zur Begrüßung die Hand gegeben?

Bert Flossbach: Gestern.

MONEY: Gestern?

Flossbach: Im engsten Freundes- und Familienkreis habe ich dabei keine Bedenken.

MONEY: Wie sind Sie bisher durch die Krise gekommen?

Flossbach: Gesundheitlich unbeschadet. Doch mental war das sehr anstrengend. Ich hätte mir nicht vorstellen können, so etwas je erleben zu müssen. Dass dies bisher einzigartig war, lässt sich auch an den Märkten ablesen.

Über den Experten

Dr. Bert Flossbach ist Gründer und Vorstand des 1998 gegründeten Vermögensverwalters Flossbach von Storch AG. Zuvor arbeitete der promovierte Betriebswirtschaftler bei der Matuschka Gruppe in München und bei Goldman Sachs in Frankfurt.

“Es braute sich etwas zusammen, das mindestens so stark war wie die Finanzkrise”

MONEY: Noch im Januar hatten viele Experten hierzulande Corona als chinesisches Problem verharmlost. Ab welchem Zeitpunkt war Ihnen klar, dass Covid-19 der Schwarze Schwan war, auf den viele bange gewartet hatten?

Flossbach: Ich hatte, ehrlich gesagt, bereits darüber nachgedacht, ob ich das in unseren Jahresbericht Anfang Januar schreiben soll, hatte mich aber dagegen entschieden, da die Datenlage damals äußerst dünn war. Erst als am Wochenende vom 22. und 23. Februar in Italien die ersten Toten gemeldet wurden, konnte niemand mehr ignorieren, dass die Sache vor unserer Haustür stand. Gleich am Montag darauf hatte ich begonnen, das Portfolio abzusichern.

MONEY: Konnten Sie Schlüsse aus vorhergehenden Krisen ziehen?

Flossbach: Nur bedingt. Die Aktienmärkte standen im Februar auf All-Time-Highs und waren üppig bewertet. Schnell war klar, dass der Lockdown einzelne Branchen besonders verwunden würde. Neu war aber die Geschwindigkeit, mit der die Aktienkurse fielen. Das hatte etwas Selbsterfüllendes. Zu den wirtschaftlichen Auswirkungen kamen die Kursverluste, die Investoren und Versorgungswerke empfindlich trafen, trendverstärkend hinzu. Insofern braute sich etwas zusammen, das mindestens so stark war wie die Finanzkrise.

Ambivalenz zwischen Sektoren gab es in der Finanzkrise nicht

MONEY: Das scheinen die Finanzmärkte anders zu sehen. Den Großteil ihres rund 35-prozentigen Einbruchs haben sie bereits wieder aufgeholt …

Flossbach: Richtig, doch in Anbetracht der zu erwartenden wirtschaftlichen Einbußen der aktuellen Krise lag es nahe zu erwarten, dass die Märkte mindestens ähnlich stark einbrechen würden. 2008 sind die Aktien um 50 bis 60 Prozent gefallen. Dass das diesmal nicht der Fall war, hat im Wesentlichen zwei Gründe.

Im Gegensatz zur Finanzkrise, die im Finanzsektor ihren Anfang nahm und auf die gesamte Realwirtschaft überschwappte, sind die Sektoren diesmal unterschiedlich betroffen. Da gibt es welche, die wie die Airlines, die Ölunternehmen und der Touristikbereich verheerend erschüttert wurden, und andere, die wie Microsoft  und Amazon  von der Krise profitieren. Titel, die zu den langfristigen Verlierern gehören, haben die Erholung nur begrenzt mitgemacht. Die Krise beschleunigt deren Niedergang. Diese Ambivalenz gab es in der Finanzkrise nicht.

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MONEY: Und der zweite Punkt?

Flossbach: Das Ausmaß an Hilfsmaßnahmen der Regierungen und Notenbanken. Die einst so gehütete schwarze Null fiel in Deutschland innerhalb von Stunden. Die Hilfspakete in den USA haben eine Größe erreicht, wie man sich diese hätte nie zuvor vorstellen können. Ich bezeichne das als ,all in’. Zusammengenommen hat die Fiskal- und Geldpolitik den schnellen Aufschwung bewirkt.

Rettungspakete sind besser als hohe Zahl an Arbeitslosen und Firmenpleiten

MONEY: War die Hilfe in der Massivität also notwendig?

Flossbach: In der Krise muss man schnell handeln. Fehler sind da unvermeidbar. So führt ein Teil der Unterstützung in den USA dazu, dass Menschen, die bis dato 2500 Dollar pro Monat verdienten, jetzt auf 4000 Dollar kommen können und dass Leute den Anreiz haben, in der Arbeitslosigkeit zu verharren. Der berühmte Mitnahmeeffekt. Aber ich denke, dass die Pakete in ihrem Umfang und ihrer Kalibrierung nachvollziehbar waren. Der entscheidende Punkt ist: Was wäre die Alternative gewesen? Eine verheerend hohe Zahl an Arbeitslosen und Firmenpleiten.

MONEY: Und was ist mit dem Schuldenberg?

Flossbach: Bei der Frage verhält es sich wie mit einem akut Verletzten, den Sie sterben lassen oder ihm ein Mittel verabreichen können, das hochgradig abhängig macht. Die meisten würden das Mittel nehmen. Wir haben schon zuvor mit steigenden Schulden gerechnet, die derzeitige Höhe aber erst in fünf bis zehn Jahren erwartet. In Italien dürfte es bis zum Jahresende eine Staatsverschuldung von 163 Prozent des Bruttoinlandsprodukts geben.

MONEY: Wer soll das bezahlen?

Flossbach: Letztlich wir alle. Für die Notenbanken heißt das, dass die Zinsen auf absehbare Zeit nicht mehr über die Inflationsrate steigen dürfen. Und sollte die Inflation doch einmal stark anziehen, haben die Zentralbanken keine Chance, mit höheren Zinsen gegenzusteuern.

MONEY: Rechnen Sie mit Inflation?

Flossbach: Zunächst nicht. Derzeit haben wir – abgesehen vom Friseur und wenigen Dienstleistungen – eher deflationäre Tendenzen. Auch die durch die Nachfragezurückhaltung gesunkenen Ölpreise wirken eher disflationär.

MONEY: Wie lange wird das anhalten?

Flossbach: Das ist schwer zu sagen. Im Wesentlichen hängt das mit dem Konsum zusammen. Solange die Leute aus Angst vor Kurzarbeit oder Arbeitslosigkeit ihr Helikoptergeld oder ihre Pay Checks in Ersparnisse umwandeln, wirkt das der Inflation entgegen. Auf der Angebotsseite könnten hingegen Unternehmenspleiten zu einer Verteuerung führen, ebenso der Trend zur Renationalisierung der Lieferketten. Wenn weniger Wettbewerber am Markt sind, steigen in der Regel die Preise.

“Staat hat sich selten als guter Unternehmer erwiesen”

MONEY: In einigen Fällen greift der Staat zudem regulierend bei Unternehmen ein. Ein Problem?

Flossbach: Das sind die Nebenwirkungen. Es ist verständlich, dass der Staat als Kapitalgeber etwa bei der Lufthansa  eine Form von Mitsprache erhält. Aber selten hat sich der Staat als guter Unternehmer erwiesen. Insofern wäre es zu hoffen, dass diese Mitsprache begrenzt bliebe.

MONEY: Offensichtlich ist ja, dass die Staaten ihre Verpflichtung auf ein kollektives Ziel wie hier die Pandemie-Bekämpfung teuer zu stehen kommt. Doch könnte es sein, dass dieses Ziel am Ende auch verfehlt wird?

Flossbach: Die Gefahr der Überregulierung besteht immer. In der Finanzkrise war es richtig, einzuschreiten und den Banken höhere Eigenkapitalanforderungen aufzuerlegen. Doch manche Vorschriften erhöhten lediglich die Bürokratie. Gut gemeint ist nicht immer gut gemacht.

MONEY: Sehen Sie derzeit ein ähnliches Problem?

Flossbach: Es ist noch zu früh, das zu beurteilen. Der Staat muss aufpassen, dass er die Verschuldung nicht über die Erhöhung der Unternehmenssteuern einfängt. Auch bei der Regulierung des Wohnungsmarkts ist man übers Ziel hinausgeschossen. Da wurde aus gesellschaftlichen Erwägungen heraus gehandelt, ganz nach dem Motto: Jetzt müssen die einmal bluten. Als Konsequenz wird nicht mehr gebaut und modernisiert. Den Immobilienboom haben wir durch die niedrigen Zinsen nach der Finanzkrise ja erst bekommen. Und die bleiben niedrig.

Keine rosige Zukunft für Sparer

MONEY: Klingt so, als würden wir da nie wieder herauskommen?

Flossbach: Ganz genau. Der wesentliche Grund, warum der US-Aktienmarkt so rapide steigt, ist, dass auch dort die Erkenntnis einsetzt, dass die niedrigen Zinsen quasi zementiert sind. Im Prinzip gibt es nur eine Form, wie Sie das Verschuldungsproblem ohne allzu große Nebenwirkungen lösen können: über Inflation ähnlich der Finanzrepression in England und den USA in den 40er- und 50er-Jahren, also mit künstlich tiefen Zinsen bei hoher einstelliger Inflation.

MONEY: Das hört sich nicht gut für Sparer, die in den vergangenen zehn Jahren entspart wurden und jetzt fürchten müssen, dass ihnen künftig die Inflation den kläglichen Rest wegfrisst …

Flossbach: Sie sagen es.

MONEY: Doch wie kann es ein Land wie Italien schaffen?

Flossbach: Ohne eine eigene Währung ist das undenkbar. Die Notenbanken sind der verlängerte Arm der Staaten. In Japan wird die komplette Neuverschuldung aufgekauft, in den USA die Hälfte, bei uns aufgrund der Obergrenzen nur ein Drittel. Der Euro wird so lange ein fragiles Experiment bleiben, wie wir eine nationale Fiskalpolitik haben. Aber es ist illusorisch zu glauben, dass ein Land wie Frankreich die Lufthoheit über seine Fiskal- und Arbeitsmarktpolitik an eine zentrale Instanz in Brüssel abgibt.

EZB steht vor einem schier unlösbarem Spagat

MONEY: Dann ein Europa der zwei Geschwindigkeiten?

Flossbach: Die Situation ist so verfahren, dass sie nicht mit Patentrezepten zu lösen ist. Aber man muss kein Euro-Kritiker sein, um zu sehen, dass man einem Land wie Italien bei einem Verschuldungsniveau von 160 Prozent unmöglich ein Zinsniveau von drei, vier oder gar fünf Prozent zumuten kann. Da geraten wir automatisch in eine Haftungsunion. Das kommt jetzt im EU-Haushalt in einer Light-Version zum Tragen.

Aber die gemeinschaftliche Haftung widerspricht allen Verträgen und würde die Gemeinschaft zerreißen. Deshalb hat die EZB neben ihrer offiziellen Aufgabe, für Preisstabilität zu sorgen, auch die inoffizielle, kein Land pleitegehen zu lassen und den Euro zusammenzuhalten. Dieser Spagat ist schier unlösbar.

MONEY: Wachstum würde helfen, aber davon sind wir derzeit meilenweit entfernt …

“Wenn viele wegen der niedrigen Zinsen ihre Sparbücher leeren, drohen höhere Preise”

Flossbach: Ich denke schon, dass der Konsum zurückkommt. Wenn die Menschen sehen, dass sie auf ihren Sparbüchern nichts mehr bekommen, fühlen sie sich eher bemüßigt, ein Auto oder anderes zu kaufen. Wenn es viele tun, können Preiserhöhungen durchgesetzt werden – wie wir das am Immobilienmarkt gesehen haben.

MONEY: Bisher gehen nur wenige Marktteilnehmer davon aus, dass wir schon über dem Berg sind. Und Sie?

Flossbach: Wir haben eine massive Abkopplung der Börse von der Wirtschaft gesehen. Die Wirtschaftsinstitute und Notenbanken gehen davon aus, dass wir in der Realwirtschaft 2022 wieder auf dem Niveau von Ende 2019 sein werden. Der Aktienmarkt hingegen hat die Erholung bereits antizipiert. Klar ist, auf die Unternehmensgewinne des Jahres 2019 guckt niemand mehr.

Die werden erst wieder in den Jahren 2022 und 2023 erreicht werden. Entscheidend ist aber, dass wir jetzt tiefere Zinsen haben und diese auf sehr lange Zeit niedrig bleiben. Das rechtfertigt deutlich höhere Bewertungen am Aktienmarkt, als dies in der Vergangenheit der Fall war. Ein Zinsniveau von null oder sechs Prozent – das ist ein enormer Unterschied.

MONEY: Befinden wir uns also in einer Bullenmarkt-Rally?

Flossbach: Wenn die pandemische Entwicklung nicht nochmals ganz schlimm aufflammt, es irgendwann eine wirksame Medizin oder einen Impfstoff geben sollte, einzelne Corona-Hotspots lokal begrenzt bleiben, werden wir eine starke wirtschaftliche Erholung bekommen. Dann hat auch der Aktienmarkt noch Luft nach oben. Die Krise war im Grunde nur eine Unterbrechung einer sehr langen Hausse durch tiefe Zinsen. 2022 sollten die Kurse höher stehen als 2019.

MONEY: Nun ist es aber bis 2022 noch eine Weile hin. Was erwarten Sie denn bis dahin?

Flossbach: Da dürfte der Aufschwung noch die eine oder andere Unterbrechung erfahren – möglicherweise schon in den kommenden Wochen, wenn die Quartalszahlen fürs zweite Halbjahr hereinkommen und der Ausblick einzelner Unternehmen schwächer ausfällt als erhofft. Doch von den tieferen Zinsen sollten Immobilien, die ihre Party zwar schon gefeiert haben, vor allem aber Aktien profitieren. Und zwar solche, die erstens überleben, zweitens jetzt besser dastehen als vor der Krise und drittens unseren Kriterien an Qualität entsprechen, also eine gute Gewinnqualität, gepaart mit einer guten Bilanz, aufweisen. Je stabiler das Geschäftsmodell ist, umso niedriger ist die Risikoprämie und umso stärker dürfte das Potenzial der Aktienkurse in den nächsten Jahren sein.

“Konsumaktien sind ein Gewinner der Krise”

MONEY: Ihrem Portfolio zufolge sollte das für Konsum und Technologieaktien zutreffen. Auf der einen Seite sehe ich Nestlé , Reckitt Benckiser Group , Johnson & Johnson  und Unilever  und auf der anderen Seite Titel wie Facebook , Amazon  und Google 

Flossbach: Ganz genau. In der Mitte liegt noch der Gesundheitssektor. Konsumaktien wie Reckitt Benckiser haben uns gutgetan. Die sind ein Gewinner der Krise, weil der ganze Hygienebereich nachhaltig profitiert. Da geht es nicht nur um Klopapier, das zu Hause gebunkert wird, ohne letztlich zu einem höheren Verbrauch zu führen. Die von Ihnen genannten Amazon und Google sind nachhaltige Digitalisierungsgewinner, die obendrein aufgrund ihrer geringen Risikoprämie mit am stärksten von den niedrigen Zinsen profitieren dürften.

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Auto- und Finanztitel: Halten Sie sich fern

MONEY: Und wie sieht es mit Auto- und Finanztiteln aus?

Flossbach: Da halten wir uns fern. Seit Mitte Mai sind viele Zykliker zwar sehr stark gelaufen, selbst die schwer gebeutelte Aktie des Kreuzfahrtbetreibers Carnival Cruise  hat sich vom Tiefstand zwischenzeitlich mehr als verdoppelt. Trotzdem meiden wir solche Unternehmen aufgrund ihrer mangelnden Gewinnresilienz und ihres bescheidenen Ausblicks. Sehen Sie sich die Banken an. Die werden es schwer haben bei diesem Zinsniveau. Das heißt aber nicht, dass wir überhaupt keine Zykliker im Portfolio hätten. BASF  haben wir beispielsweise. Das Unternehmen ist langfristig gut aufgestellt und niedrig bewertet.

Wirecard: Es gab genügend Anlasse, einen Bogen um dieses Unternehmen zu machen

MONEY: Visibilität hätten sich Anleger bei Wirecard  gewünscht. Hätte man das vorhersehen können?

Flossbach: Auf Englisch sagt man ,it smelt’. Wenn man die Historie der vergangenen zwei Jahre sieht, in denen die Untersuchungen begannen, gab es genügend Anlass, einen Bogen um dieses Unternehmen zu machen. Neben der Gewinnqualität und Visibilität kommt ja als weiterer Faktor die Managementqualität hinzu. Daran arbeiten wir sehr stark, indem wir überprüfen, ob die Unternehmer und Vorstände Advokaten für langfristige Investoren sind.

MONEY: Wer hat bei der Kontrolle versagt?

Flossbach: Systematischer Betrug ist nur schwer zu durchschauen. Einige Analysten haben gewarnt, andere für die Aktie getrommelt. Das Gleiche gilt für Fondsmanager und Journalisten. Auch bei den Rechnungsprüfern gab es gegenteilige Meinungen. Die Aufsicht hat bereits Fehler eingestanden. Bis zum Erscheinen des FT-Enthüllungsberichts, spätestens aber seit Softbank die im September 2019 gezeichnete Wirecard-Wandelanleihe über 900 Millionen Euro nach dem Erwerb sofort verpackt und an ahnungslose Investoren weiterverkauft hat, hätten alle Alarmglocken schrillen müssen.

Nach Wirecard-Debakel ist wieder vom “dummen deutschen Geld” die Rede

MONEY: Was bedeutet der Skandal für Deutschland?

Flossbach: Für den Investmentstandort Deutschland ist das Wirecard-Debakel ein trauriges Ereignis. In angelsächsischen Kreisen ist wieder vom „dummen deutschen Geld” die Rede. Nach dem Dieselskandal hat die Vertrauenswürdigkeit deutscher Unternehmen und der Finanzaufsicht einen weiteren Schlag bekommen. Das dürfte die Anlagekultur hierzulande in Mitleidenschaft ziehen.

Für die Moderatoren in den einschlägigen Talkshows ist die Sache ein Totschlagargument gegenüber jedem, der es wagt, für Aktiensparen zu werben. Bilanzbetrug ist aber kein rein deutsches Phänomen. Es zeigt vielmehr, wie wichtig es ist, auf eine gute Corporate Governance zu achten, insbesondere die Integrität des Managements.

Insofern ist bemerkenswert, dass Wirecard zu den Top-Positionen in einem der großen ESG-Fonds gehörte. Wer bedenkt, wie viel leichter es ist, einen CO2-Fußabdruck zu fälschen als eine Bilanz, der kann sich leicht vorstellen, dass die Aufsicht zukünftig auch das Thema ESG etwas kritischer unter die Lupe nehmen wird.

MONEY: Erfahrung könnte dabei helfen. Was noch?

Flossbach: Demut. Man sollte nicht zu selbstsicher sein und jedem Trend hinterherlaufen, sondern seinem Stil treu bleiben. Und man sollte in Aktien investieren. Das ist auf Sicht von zehn bis 20 Jahren die attraktivste Anlageklasse. Wir investieren zehn bis 13 Prozent in Gold als Absicherung für Finanzkrisenunfälle.

Zum Thema Demut gehört auch, seine Einschätzung zu korrigieren, wenn man falschliegt. So befinden wir uns mit unseren Aktienportfolios seit Jahresanfang zwar im Plus. Doch wir hatten die Portfolios teilweise abgesichert, weil wir dachten, dass es nochmals nach unten geht. Das hat uns Performance gekostet.

MONEY: Ihre Fondsgesellschaft wurde gerade von Morningstar zur besten Europas gewählt. Bestätigt Sie das?

Flossbach: Natürlich. Noch wichtiger als das Investment in Aktien ist das Investment in sich selbst – die eigene Ausbildung. Das sichert einem den Lebensunterhalt.

Fakten zum FvS Multiple Opportunities :

  • WKN/ISIN: A0M430/LU0323578657
  • Fondsvolumen: 18,1 Milliarden Euro
  • TER (Gesamtkostenquote): 1,64 Prozent
  • Wertentwicklung 1/3/5/10 Jahre in Prozent: 4,7/16,0/29,3/122,1
  • Volatilität 3 Jahre annualisiert: 8,6 Prozent

Upate: Dax fast wieder bei 13.000 Punkten

Weitere Hoffnungsschimmer für einen Corona-Impfstoff haben den Dax nach zuletzt zähem Ringen am Mittwoch auf ein neues Hoch seit dem Viruscrash im Februar getrieben. An der runden Marke von 13.000 Punkte schrammte der deutsche Leitindex allerdings um Haaresbreite vorbei.

Der Dax gewann letztlich 1,84 Prozent auf 12.930,98 Punkte, nachdem er rund eine halbe Stunde vor dem Handelsende sogar bis auf 12.999,84 Punkte geklettert war. Bei abschmelzenden Gewinnen an der Wall Street kam er dann jedoch nicht weiter. Der MDax der mittelgroßen Börsenwerte stieg um 1,46 Prozent auf 27 078,72 Punkte. Er blieb knapp unter seinem Hoch von Anfang Juni. Der EuroStoxx 50 schaffte es zurück auf März-Niveau und gewann letztlich 1,7 Prozent.

Für anhaltend gute Laune sorgten ermutigende Aussagen über erste Tests mit einem möglichen Impfstoffkandidaten der US-Biotech-Firma Moderna. Bereits zu Wochenbeginn hatte die US-Arzneimittelbehörde FDA der Mainzer Biontech und dem US-Konzern Pfizer ein beschleunigtes Zulassungsverfahren für zwei mögliche Impfstoffkandidaten eingeräumt.

Zudem sorgten weitere Signale aus der Berichtssaison zum Krisenquartal für Optimismus. Nach mehreren US-Banken am Vortag überzeugte auch Goldman Sachs mit einem Milliardengewinn.

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